与万福生科相同地级市的农业企业将上会，有几个地方值得借鉴和关注

技术支持：放牛塘证券风险研究院

本周四将上发审会的湖南湘佳牧业股份有限公司，注册地是湖南石门县。

石门县隶属于湖南常德市，A股历史上赫赫有名的造假企业万福生科，注册地也是在常德市，不过是在桃源县。

湘佳牧业和万福生科都是农业企业，湘佳牧业是养鸡，万福生科是大米加工。

一个地级市能出两家知名农业企业，说明该地区的农业比较发达，常德是江南著名“鱼米之乡”。

常德综合实力稳居湖南省前列，2018年全市实现生产总值3394.2亿元，比上年增长8.2%。常德毗邻张家界市，森林覆盖率很高，空气质量良好，先后获得全国文明城市、中国优秀旅游城市、国家卫生城市。

抗日战争还在此进行了著名的“常德会战”。

我们不是说万福生科造假湘佳牧业就有问题，而是希望湘佳牧业如果能够上市，能够通过长期的良好表现，给所在地区和农业行业作出表率。

农业企业为啥会成为财务造假的重灾区，最大原因是税收成本极低导致造假成本极低。

农业企业税收成本有多低？

我们以湘佳农牧为例，2016-2018年，湘佳农牧营业收入分别达10.97亿元、11.54亿元和15.14亿元，净利润分别为0.52亿元、0.60亿元和1.15亿元，而现金流量表中“支付的各项税费”分别只有311万元、413万元和663万元！

我们假设2018年的收入15.14亿元和利润1.15亿元都是假的，企业为此付出的税收成本不过663万元，可能会因此获得几十亿的市值收益，而其他行业，要想虚构如此规模的业绩，税收成本至少上亿，请注意，这只是假设，是为了说明农业企业造假成本有多低，而不是说企业真的造假。

湘佳牧业的上市能够顺利走到发审会环节，有几个地方值得借鉴。

一是较早挂牌新三板

湘佳牧业2014年8月便在新三板挂牌，新三板也是一个证券市场，要求企业规范运作和充分信息披露，在此挂牌能够给企业的规范形象加分。

建议想上市的农业企业先到新三板挂牌，反正农业企业挂牌不会因为税收规范付出大的成本，如果能够建立起规范形象，有助于上市。

二是规避了现金收支

农业企业上市难的另一原因是现金收支频繁，销售收款用现金、采购付款也用现金，收入成本都难以核实。

2016-2018年，湘佳牧业销售收款99.9%都是银行转账，现金收款极少。

（摘自湘佳牧业招股说明书）

采购付款的银行转账占比更是高达99.99%，几乎没用现金。

（摘自湘佳牧业招股说明书）

另外，今年2月份上市的同行业公司立华股份（股票代码：300761），现金收支也未超过1%。

放牛塘证券风险研究院认为，规避现金收支是农业企业顺利上市的标配条件。

当然，规避现金收支，并不能实质解决农业企业虚构销售、虚增售价、账外列支成本等难题，想在这些方面造假，银行转账一样可以实现，比如当年万福生科，上市当期现金收入只有1.5%、现金支出占比只有0.17%。

但总体而言，银行转账还是比现金收支好那么一点。

三是有较大比例收入来自商超渠道

2016-2018年，湘佳牧业约有50%的收入来自商超渠道，包括永辉、家乐福、大润发、欧尚、沃尔玛等。

（摘自湘佳牧业招股说明书）

相对于面向自然人的销售，商超渠道的销售要容易核实一些。

不过，湘佳牧业对商超收入是来自直营而非买断，即自己员工在超市卖产品，通过商场收银系统收款，然后给商场付一定比例的管理费，相比商场买断模式，自营模式被商场的把控还是偏弱的，这种情况下的销售，放牛塘证券风险研究院认为核实销售真实性并没有商场买断模式那么容易。

由于农业企业的特性，特别是造假成本极低，所以我们还是要对农业企业的规范性给予关注。

就湘佳牧业而言，有几个地方值得关注。

一是人员结构和产品来源

湘佳牧业的名字中带“牧业”二字，百度百科对“牧业”的定义为“牲畜饲养业”。

湘佳牧业对“主营业务及主要产品”的描述为：

公司主营业务为种禽繁育，家禽饲养及销售，禽类屠宰加工及销售，饲料、生物肥生产及销售。

但我们看到他家的人员构成后，产生了疑惑。

（摘自湘佳牧业招股说明书）

湘佳牧业2018年末4491名员工中，养殖人员为378名、占比仅8,42%，而市场营销人员达3261人、占比达72.61%，其次是生产制造人员，即屠宰加工人员，人数为571人、占比为12.76%。

湘佳牧业与其列示的5家同行业上市公司，人员构成差异实在太大了！

同行业上市公司2018年人员构成比较

从销售人员看，湘佳牧业的收入规模最小，却拥有最大规模的销售人员，达3261人、占比为72.61%，其他5家公司的占比仅为1%-6.21%之间，温氏股份收入是湘佳牧业的37.8倍，但销售人员只比湘佳牧业的一半多点，甚至，5家公司加起来才2551人，都不及湘佳牧业的。

从生产养殖人员来，连同屠宰加工人员在内，湘佳牧业的占比都才21.1%，其他几家公司占比达百分之八九十。

从技术（研发）人员来看，湘佳牧业的才5个人，占比仅0.11%，其他5家多的上千人、少的上百人。

湘佳牧业有着与其他5家截然不同的人员结构。

湘佳牧业主要是市场营销人员，超过三分之二，其次是生产制造人员，养殖人员占比很少，不到10%，技术人员占比更是少到可忽略不计。

其他5家主要是生产养殖人员，销售人员占比很少，技术人员总体多于销售人员。

放牛塘证券风险研究院感到困惑，湘佳牧业如此庞大的销售队伍，养殖人员占比如此低，产品养殖能跟上产品销售吗；如果是采用代养模式，但另外几家也是大规模采用代养。

我们来看湘佳牧业的产品构成，活禽销售占比约为40%，冰鲜销售占比约为55%，冰鲜是指把活禽宰杀加工后冰冻的产品。

（摘自湘佳牧业招股说明书）

活禽销售的产品来源中，超过80%来自代养！

（摘自湘佳牧业招股说明书）

冰鲜销售的产品来源中，“自产冰鲜——自养”应该是指自养自加工的产品，“自产冰鲜——代养”应该是指代养自加工的产品，“自产冰鲜——外采活禽”应该是指外购活禽自加工的产品，“外采冰鲜”应该是指其他厂家加工完成、采购回来可直接销售的产品。

（摘自湘佳牧业招股说明书）

我们发现，湘佳牧业的冰鲜销售收入中，自养活禽的占比并不高，只有约三分之一，其他的，要么来自代养，要么来自外采活禽后进行加工，要么直接外采冰鲜。

可以发现，把活禽和冰鲜销售汇总来看，最大来源是代养，然后分别是自养、外采活禽和外采冰鲜。

我们有几个疑问：

1.湘佳牧业明显低于同行业的养殖人员占比，是否具有合理性？养殖人员成本是否归集完整？

2.湘佳牧业的技术（研发人员）才5人，养殖人员占比也很低，对代养业务的管控力度如何？

3.对于外采活禽和外采冰鲜，能否享受“农业生产者销售的自产农产品免征增值税”，是否该缴纳增值税，如果需要，湘佳牧业是否缴纳了相关税收？

4.据披露，公司的“湘佳”商标是国家工商总局认定的“中国驰名商标”，对于外采活禽和外采冰鲜，特别是外采冰鲜，是否也被冠以“湘佳”商标对外销售，如果是，依据是什么，是否存在误导消费者的情形？

5.湘佳牧业在列示材料采购明细时，2016-2018年采购金额分别为7.10亿元、6.81亿元和7.95亿元，而在列示主营业务成本的构成时，其中的活禽和冰鲜产品的直接材料合计分别为5.31亿元、5.36亿元和6.11亿元，两者存在一定差异，原因是什么，代养中是否存在包括外购活禽的可能？

二是采购供应商

养鸡的主要原材料是玉米和豆粕，其中玉米又是最主要。

（摘自湘佳牧业招股说明书）

2016年，公司玉米第一大供应商是中央储备粮（中国储备粮管理总公司及其下属公司），到了2017年就换成其他家了，而2018年又换了。

2016-2018年的玉米前五大供应商，只有中央储备粮和吉林云天化农业发展有限公司每年都在，其他的每年都换。

2018年新出现在前五名的吉林省泽成粮油购销有限公司为第一大供应商。

根据天眼查，吉林省泽成粮油购销有限公司注册资本原本只有100万元，2019年11月，即上个月，才增资到1000万元。

湘佳牧业2018年从其采购5812.89万元的产品，并逐步减少了从中央储备粮的采购，这一现象也值得关注。

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