做空潮来袭，中概股如何防“误杀”

■编者按：

年报季来临，中概股却似乎陷入“做空季”。

爱奇艺、跟谁学被做空机构盯上，好未来“自曝家丑”，陷入造假风波短短几日，多家中概股被看空，引发新一轮做空潮的猜想。

对于常常被做空机构以财务造假作为攻击点的中概股，能否经得住此次考验?坐实的如何追责?被“误杀”的如何应对?

本报推出系列报道——《做空潮来袭，中概股如何防“误杀”》《浑水曾“搅浑”谁?》《中概股做空“启示录”》。

做空潮来袭，中概股如何防“误杀”

近期中概股频被做空机构盯上。资料图

法治周末记者 王京仔

在中概股集体陷入信任危机之时，好未来自爆财务造假，称某些员工可能与外部供应商合谋、伪造合同，错误夸大了其新业务线“轻课”的销售数据。

尽管此次好未来问题并非被做空机构曝出，但财物造假一直是中概股被做空机构看空的攻击点。

财务造假法律追责

法治周末记者不完全统计，2019年，浑水、杀人鲸、GMT Research等10家做空机构对安踏体育、中国飞鹤、京东、长和、趣头条等发布的22分报告中，有至少16份被指涉及业绩存疑、虚增销售额、虚增利润、财务造假等问题。

而财务造假一旦被坐实，在美上市的中概股公司面临的不仅是经济损失，还有严重的司法追责。

“这些公司均在美国资本市场上市，受到美国证券法律体系监管。在美国，上市公司财务造假主要面临虚假陈述的法律风险。” 上海交通大学凯原法学院副教授、上海汉盛律师事务所律师谢杰告诉法治周末记者，根据美国相关法律，上市公司就重大事项进行虚假陈述、遗漏重大信息或者从事欺诈性行为的，构成证券欺诈，同时，美国证券交易委员会(SEC)制定了证券欺诈执法规则。

“在民事责任方面，表现为触发证券集团诉讼;在行政责任方面，SEC会启动证券欺诈行政调查程序;在刑事责任方面，美国证券欺诈的刑事处罚强度在过去的几十年来呈现出持续上升的发展态势。”谢杰解释，一旦涉及证券欺诈，上市公司及其相关高管将会面临民事、行政、刑事等一系列法律风险，“经过几十年的发展，尤其是2000年美国证券市场泡沫破裂以及上市公司造假案件的连续出现，美国对证券欺诈犯罪的刑事处罚可以说是全球最为严厉的。”

被波及的审计机构

尽管好未来的自曝造成了股价波动，但在业内人士看来，这似乎是权衡利弊的结果。

“好未来例行内审发现问题，属于公司自查，是公司治理和风险防控的正常环节，与被审计机构、做空机构发现问题相比，更容易应对。”一位企业法务人员告诉记者，而且好未来年报披露在即，在现在的形势下，审计机构会更谨慎，若企业真出问题，审计机构可能也要承担连带责任。

事实上，面对中概股财务造假问题，审计等中介机构扮演的角色同样重要。

中国公司自1992年进入美国上市，至2010年达到一个高峰，这一年有43家中资企业赴美IPO，时至今日，仍是年度最高值。

针对赴美上市企业的做空也在这一年崛起，频频对中概股下手的做空机构浑水也正是在2010年成立，随着格劳克斯、美奇金等做空机构的成立，2011年至2012年，中概股曾迎来一波做空潮。

那波浪潮中，中概股相关审计机构也被波及。SEC对大约130多家在美上市的中国公司开展了财务调查，并向为大多数公司进行审计的四大会计师事务所中国分支索要审查底稿材料，“四大”中国分支以涉及中国国家经济机密为由拒绝。

2012年12月，SEC启动对“四大”中国分支的惩罚审议程序。2014年1月，SEC行政法官作出判决，四大会计师事务所普华永道、安永、德勤、毕马威的中国分部，6个月内不得为在美上市公司提供审计服务。

2020年2月，SEC表示正在推动四大会计师事务所加强对在美国上市中国企业的审计工作内部管控，尤其提到受新冠肺炎疫情影响的上市公司信息披露问题。

“无论是中国还是美国，证券法上中介机构的虚假陈述法律责任问题都是比较复杂的。”谢杰坦言，在美国，各级联邦法院判例中有关中介机构责任形式、范围、因果关系等诸多具体问题存在很明显的分歧。

他进一步解释，就美国证券法而言，承销商、会计师事务所、律师事务所等中介机构在提供与上市公司信息披露相关服务过程中，对于信息披露文件中虚假记载的问题存在过错的，涉及连带责任、帮助责任、比例责任等法律责任形式。根据美国联邦最高法院的判例，律师、会计师、投资银行，如果使用了欺诈性手段实施了导致投资者信赖的、对重大事实的误导或遗漏的陈述，符合证券交易法以及SEC的10b-5规则的，应当承担证券欺诈的法律责任。

须重视虚假陈述法律风险

做空对于中概股已非新鲜事，未来也不可避免，面对虚假陈述风险，如何应对是需要思考的问题。

回顾以往中概股被做空的经历，企业轻则股价下跌、重则私有化乃至退市;但也有被“误杀”的企业，诚信应对，股价反增。

“过去不少中小企业通过反向收购赴美上市，这些公司本身经济实力较弱，经营风险较高，加之对跨境审计的规则不熟悉、信息不对称等，很容易遭遇做空。”上述法务人员坦言，也有些公司由于内部管控机制弱，为了转板等目的不惜造假。

对于不惜造假的公司，投资金融律师、北京亿达(上海)律师事务所律师董毅智直言，相较于制约，更主要的是“事后司法追责”。随着我国新证券法的规定，“在中华人民共和国境外的证券发行和交易活动，扰乱中华人民共和国境内市场秩序，损害境内投资者合法权益的，依照本法有关规定处理并追究法律责任。”这类财务造假的公司获将面临中美两地的同时追责。

而随着我国资本市场逐步走向成熟，在境外公开发行的中国公司也日益增多，为避免“误杀”，有必要充分重视资本市场虚假陈述的法律风险。

“上市公司信息全面公开与强制性披露义务是证券市场监管最为重要的组成部分。”谢杰介绍，虚假陈述风险防控对于中概股及其服务于上市公司的中介机构而言是非常重要的，在资本市场虚假陈述等证券欺诈案件的法律实务中，行为故意、信息重大性标准、主要责任与次要责任以及一系列抗辩事由等法律问题相当复杂。

他建议，组建完备的内部风控团队与外部合规律师团队，同时真正落实信息披露合规制度与财务会计准则，并在出现法律风险之后能够明晰虚假陈述的构成要素与抗辩事由，从而有效应对法律诉讼，这是上市公司治理过程中应当高度重视的问题。

（责任编辑：张洋 HN080）