朱民：疫情对经济的冲击远大于08年，要防止从衰退滑向大萧条

腾讯财经4月10日讯，突如其来并在全球范围内扩散的疫情，几乎推翻了此前各方对于2020年经济前景的预测和展望，恐慌情绪蔓延金融市场，全球经济增长预期大幅下调。中国疫情逐渐得到控制，经济活动逐渐重启，但已经与全球经济紧密相连的中国，难以独善其身，海外尤其是欧美等重要市场疫情严重，已经对中国经济的反弹产生反灌影响。

疫情将如何改变世界？疫情冲击是否会演化为系统性衰退？各国以传统理念进行的大规模纾困政策是否足以应对全球经济前所未有的停摆？外部条件暂时难以回暖，消费和内需能否继续引导中国经济回暖的步伐？中国应如何重新评估全球供应链的风险？剧烈波动的能源价格将如何影响全球经济的稳定？危机过后，哪些行业最具成长前景？在此充满不确定性的时刻，提供一份对未来经济发展的指引正当其时。

4月10日晚19:00-21:30，《财经》杂志、《财经智库》、沙特基础工业公司联手腾讯新闻，邀请了八位相关领域专家与企业代表举办在线论坛，共同探讨全球与中国经济面临的风险和应对之策。这些重量级的嘉宾分别是清华大学国家金融研究院院长、IMF原副总裁朱民、长江商学院实践教授、大企业治理与创新中心研究员、前中石化董事长傅成玉、中国社会科学院学部委员、国家金融与发展实验室理事长李扬、中国国际经济交流中心首席研究员张燕生、中泰证券首席经济学家李迅雷、中国人民大学副校长刘元春、北京大学国家发展研究院院长姚洋和沙特基础工业公司副总裁兼北亚区总裁李雷。

在此次论坛上，清华大学国家金融研究院院长、IMF原副总裁朱民表示，这次疫情对于全球经济的冲击会远远大于2008年。现在最主要的任务是全力阻止经济从衰退滑向大萧条，因为经济已经走向衰退。

对于全球金融市场的这一轮下跌，朱民认为，这次下跌是对2008年以来全球市场大发展泡沫和估值过高的挤压和调整，是市场的理性。现在反弹是流动性反弹，这个反弹并没有改变市场的根本问题，比如估值过高以及未来疫情带来的不确定性。

以下是朱民的演讲实录：

朱民：疫情下的四重已知和未知

谢谢燕冬和《财经》的邀请，很高兴有机会和大家交流，我把我对世界经济和疫情的观察给大家做一个汇报。疫情天天变，政策天天变，形势天天变，我们面临巨大的不确定，在这种情况下，要给出一个明确的未来我觉得是很困难的，所以我们对未来，我的理解是我们不知道的。但不知道，不意味着我们不能把握它的趋势，如果我们不知道未来，至少可以知道怎么观察未来。

所以我今天的题目是疫情下的“四重已知未知”。我们需要保持一个谦卑的、开放的、学习的、不断修正和改正自己来观察世界的心态和方法。它会是一个指数的发展，而且是波浪的发展，而且不能排除第二波的发生，因为所有的一切都是从疫情开始的，所以我们讲经济金融的时候，先要把疫情的发展讲清楚。

粗的蓝线是中国的确诊数量，8万多以后，从3月16日开始没有变化，往下走。世界在3月16日超过中国以后，数字是直线上升，今天已经全球超过了160万。如果我们用模型的SI统计，灰线是中国到了8万以后没有很大变化，意大利超过我们，德国超过我们，西班牙超过我们，美国现在是直线上升。意大利和西班牙现在有所缓和，德国和法国情况不明，美国现在是指数上升，没有到峰值，还会有一个大爆发。

从增长的速度来看就更明显，中国还是灰的曲线，我们有一个高峰，高峰以后通过集中资源，四万医生和六万病床在武汉和湖北集中，把曲线给压下来了，以后就一直往低走。意大利是一个长缓坡，现在有所下降，今天的增加率只有3.4%，法国走上高坡以后有下降，而现在开始有所反弹，而美国的增长速度每天都是百分之十几的上升，美国还在等更大的疫情爆发。这个途径可以看到，疫情在全球的发展和转移，还是处于爆发的很大的前景。

看死亡率，中国在3000多的时候就稳住了，伊朗超过，意大利死亡率最高是12.7%，这和老龄化有关，美国死亡有所上升，还有西班牙，这都预示着现在已有的检测、确认在中国境外没有到位，预示着在这样的增长速度下，疫情还是有更大的爆发，理解这点还是很重要的。

回到这张图，我们现在看疫情，最大的一件事是疫情很可能是波浪的，在欧洲从意大利和西班牙第一波，逐渐德国、法国变成第二波，英国和北欧变成第三波。美国从纽约到加州，从加州到佛罗里达，又是一波，一波一波很困难，就会产生一个很高的平台。在这一波一波的过程，可能会产生一个更大的波，我们现在最担心的，它会像非洲、南亚，比如印度向拉美转移，如果转移到这些医疗系统更薄弱的地方，第二波的爆发就会非常厉害，1918年，第二波疫情死亡人数远远超过第一波。从这个意义上来说，第二波也是有可能的，而且第二波不但是波动的转移，而且是从内部的产生，这是现在疫情面临的很大的不确定性。

疫情一个典型的示意图，疫情总是一个高峰，这是病毒的本性决定的，急剧上升扩展，然后下降。红的曲线，它最大的风险会突破虚的曲线，就是突破医疗体系、资源，产生整个系统崩溃，产生大量死亡，产生社会危机。总是努力通过控制的办法来平缓这个曲线，把曲线从红的变成蓝的曲线，横坐标是时间指标，成本就是把时间拖的很长，也会对经济造成巨大的压力，但是取舍之间生命更为重要，所以还是要往下走。但是，在把这个曲线往下压的时候，它有五个根本的变量：第一、病毒。病毒有自己的变异、传染。第二、措施之后是否严格，不但是封城的问题，包括检测、隔离能不能做到，医疗物资、食品供应、交通管制等等一系列严格的措施，如果做不到，防控措施不到位，疫情的转移就会很严重。第三、医疗资源。医疗资源能不能有效地动用，主要是扩张重病室的床位，满足重病者的需求，使得死亡率降低。第四、居民的理解和配合程度很重要。意大利在1月份的时候就封城了，但是老百姓游行，说我们怎么可能戴口罩呢，一个月以后大爆发。第五、最重要的，所有的流感疫情最终是靠专项药和疫苗，没有专项药和疫苗，疫情根本的解决是达不到的。从现在看，专项药和疫苗至少需要12个月的时间，从这个意义上说，疫情还有一个9到12月的过程，理解这点是我们今天理解经济金融的一个大背景，这是一个中长期的阶段，不是一个短期的事情。

我们知道疫情有大爆发，大爆发的峰值拐点不知道，刚才说它有一个波浪形的持续蔓延，在转的过程中，高的平台使得全球产生第二波风险不能排除，所以疫情仍然是今天我们在抗疫过程中，在讨论经济和金融过程中，必须高度关注的第一个最重要的事情。这五个变量的理解特别重要，而在这个过程中，政策随时会变。比如欧美国家就在考虑是不是到峰值以后就会把市场放开，就会根本上改变疫情和经济增长。全世界现在大概有近千个模型，我们也在测试疫情，但是数据是巨大的，我们趋势要掌握，观察变量要掌握。

第二个已知未知，我们已经知道经济走向衰退，最大的问题是它会不会走向大萧条，现在看，疫情垂直供给的影响是很大的，垂直下跌。我们做了一个意大利的案例，在两个月里，对整个意大利的需求四个百分点（北部地区），这个冲击是很大的。美国的失业人数从680万转眼之间跳到1000万，悲观的估计达到30%以上。我们用模型看，大概会跌到15%到20%。东京开始封城，封城一个月损失静态GDP一个百分点，所以疫情从总需求和总供给的冲击影响是很大的，因为这个和2008年不一样。疫情冲击是一个红线，需要政策把红线往上移，移到蓝线，平缓衰退曲线，都是理论上这么说。但这时候需要一系列的政策，需要货币政策确保流动性，需要货币政策传导机制，保证资金到位，这个不容易，我们看到各个国家很不一致，效率高低差别很大。最重要的是财政政策支持企业营运、居民消费，这是让供给方面的产能不要受到永久性的损伤，现在看来，还有很大的距离。虽然政策给了落地，我们看德国、英国、美国，差距还是很大的。

与此同时，疫情冲击整个经济，通过结构调整，疫情需要全球金融合作。这么多政策才能把这根曲线推到蓝色曲线的程度，从现在看不容易。第一，负利率。央行的货币政策空间很少，只有在负利率的情况下打开大门，超过2008年，现在收企业资产，这个结果是什么？财政空间很少，2007年的时候，依据发达国家的财政可以维持100不变，今天发达国家的财政赤字增长了50%，一直延续到今天，新兴国家债务增长了30%，发展中国家债务增长了25%，财政政策很小，货币政策空间也小，加上整个冲击总供给，如果以9个月的时间来看，这次的冲击会远远大于2008年，因为2008年是金融冲击总需求。我记得当年匹兹堡会议、伦敦会议主要是全球协作总需求，现在冲击到总供给了，这是一个技术的工作和细活，不是那么容易的。特别是封城，人、物流全部断了，是贸易很困难的钱，所以2020是很困难的。

大家讨论很多，它会不会走向大萧条，我觉得我们现在最主要的任务是全力阻止经济从衰退划向大萧条，因为经济已经走向衰退，2021年全球经济也会缓缓反弹，主要是因为总供给的供给能力不容易那么恢复，它会受到损伤，会重组，3个月以后50%的中小企业大概处于破产的境地，新的中小企业重新进入产业链，这对供给的影响，我们做产业链的分析，看到影响是很大的。所以，维护民众和维护中小企业的生存变得特别重要，全球合作推进贸易的反弹和产业链的恢复，在今天是特别特别重要的一件事，已经超过了各国维持自己的内需。看经济会不会划向大萧条看什么？看消费、看贸易、失业，因为失业是产能的指数，贸易是经济恢复的指数，消费和贸易，一个内、一个外，基本上能够告诉我们趋势。经济衰退，但是现在讲大萧条还为时过早，但是我们还不能把它排除在外，我们要努力阻止经济划向大萧条。

市场的已知未知，市场动荡会继续，会不会发生金融危机呢？我们的未知是不知道会不会发生金融危机，但我们知道这个市场会继续动荡，而不能知道我们不知道。所以，如果看这个曲线，市场今年的动荡是市场理性的判断，关于市场的波动争议很大，有观点认为，现在已经触底了，应该反弹，也有很多观点认为，正在走向危机，核心是关于理解金融下滑的风险溢价有多少？我认为风险溢价几乎没有，市场下滑到现在，基本上是一个市场的理性的调整。市场的第一个调整是对中国和亚洲的疫情调整，第二个调整是能源价格的调整，第三个调整是对疫情全球蔓延，特别是美国的滞后的大调整，以及由此引起的流动性调整，流动性调整的紧张产生了风险溢价。在流动性以后，大家可以看到，市场已经开始平稳，而且还逐步有所反弹，现在乐观的情绪有点回来，所以就产生分歧。

如果放大一点可以看到，这一次的下跌垂直面很大，这个下跌是对2008年以来全球市场大发展泡沫和估值过高的挤压和调整，我觉得是市场的理性。现在反弹是流动性反弹，这个反弹并没有改变市场的根本问题，就是估值，以及未来的不确定性。如果再往上看，可以看到2006年到2009年的估值，我记得很清楚，2007年当时一个地产公司破产，有一个下跌，美联储放流动性，它有所上升，以后又有金融机构破产，又有上升，一直到2008年挡不住了，就彻底上升，它总是一个不断波动的过程。它有一个巨大的下跌以后，通过政府的稳定市场，包括一些银行和金融机构出钱稳定市场的信心回抬，流动性回来了，但没解决根本的问题，所以撑了一阵儿以后还是下跌，这一下跌整整跌了两年。

这是2008年的曲线，这是1929年的曲线，这是今天的期限，今天的曲线和1929年的曲线非常像，这是一个泡沫，这个泡沫超过了2008年，然后开始反弹，这是个流动性反弹。未来是什么？我觉得未来主要还是看疫情，市场到现在，流动性的反弹，基本上把风险溢价部分全部覆盖，所以现在基本上处在市场理性，而且还乐观的对实体经济的评估。随着疫情的发展，市场不可避免地还会调整。

这个调整会不会发生危机呢？这个很重要，就得重新看金融面，金融有几个面：第一、我们得理解今天的高债务。G20在2008年的时候，整个债务80万亿美元，今天已经达到了146万亿美元，主要是公司债务上升，居民债务还是有所下降，高债务是今天一个巨大的潜在风险。

第二、今天的风险点在哪里？今天风险点和2008年比较，2008年是红线的风险，银行的2008年在这里，今天在这里，银行的资本金和流动性大大改善，银行的金融风险下降。保险2008年在这里，今天在这里，保险的风险下降了，也是通过监管的改革，资本金下降，居民的贷款下降。但是企业的债务，今天的风险高了很多，主权债务高了很多，非银行金融机构，现在的规模已经和银行一样大了，2008年和今天几乎平。所以，把总体结构放在一起看，金融结构发生了变化，今天用加权平均的分析来看，今天的金融市场风险已经超过了2008年，而且今天的政策空间比2008年整体缩小，所以整体风险是高的。

下一步除了估市根据疫情调整以外，它会不会形成危机呢？到今天为止，市场是理性的调整。现在是典型的央行的流动性企稳，不是反弹，我们在1929年看到同样的事情，市场会跟着疫情发展振动调整。因为整个结构发生了变化，如果疫情再维持9个月，两个最弱的变量就变得很危险，就是公司债务市场和非银行债务机构的流动性，因为低利率，非银行金融机构的杠杆率急剧上升。公司债务，美国的债券市场，利率飙升的很厉害，从这个意义上来说，这两个指标变成我们衡量、观察、市场会不会走向金融危机，会不会引发大规模的破产，很重要。相对来说，主权债的危机会比较小，因为零利率，政府几乎可以无限制的发债。

全球政治生态又是个已知未知，民粹主义上升，我们能不能进行有效的国际合作，我们知道很难。我们把民粹主义作为一个指数，今天的情况跟1930年的情况几乎不相上下，民粹主义是一个很严峻的国际政治的变化。民粹主义变化很重要的原因是收入分配的变化，今天在美国最高的10%的收入占总收入的40%左右，和1930年差不多，收入分配恶化是民粹主义上抬的特别主要的原因。美国从60年代开始，底层50%人的收入从21%跌到12%，跌了一半，而顶层1%的收入从10%上升到20%，翻了一番，收入分配恶化极其严重，所以中产阶级觉得特别不安，特别不满意。我们看30年代，它有10个特征，央行大规模货币化利率接近零，金融市场恢复快于实体经济恢复，平民百姓没有得到资本的收益，政府资本运作效益低。这些现象在今天都仍然存在。所以，从这个意义上来说，我们看到民粹主义存在的基础会在相当长的时间，民粹主义反建制、反精英，要加强财政赤字和货币，同时增加军事开支，所以它加大了经济波动而不利于全球的政治经济合作。00：32：43？？

所以，在这个情况下，整个国际生态，已知未知是民粹主义上升，疫情是全球性的，唯有全球合作才能得到有效的抗疫，但是民粹主义持续上升，特朗普一直在说是中国病毒，公信力下降很厉害，民粹主义的社会基础会长期存在，所以在疫情的过程中，各国会把自己的稳定性放在首位，全球的经济生态会恶化。

我们怎么观察这个事情呢？我觉得就业是一个指数，如果就业持续恶化，民粹主义就会强化。收入分配是个指数，如果金融市场扩张过快，会使民粹主义上升，而且要观察会不会有极端的政治现象。

这是我们的观察，由于时间的关系，做个小结。

这是一个极其复杂的大变局的形势。我们观察今天的形势的时候有四个未知，有四个黑箱，而且这个黑箱是瞬息变动的，因为疫情在瞬息变动，经济在瞬息变动，金融在瞬息变动，所以这是一个很大的不确定性的今天。但是我们知道什么是我们不知道的，我们对未来不知道，但是我们知道，从这个意义上我们就能把握大的趋势。刚才在讲的过程中，把我观察的大的趋势给大家做了一个汇报，大家可以讨论，我也不见得对。但我觉得在这个过程里，保持谦卑、开放、谨慎、严谨的态度，实时观察，实时修正，实时学习，这是今天我们要做全球经济展望和研究的一个最根本的态度，我们必须对未来谦卑，因为我们确实不知道。而在这个时候，全球合作、沟通交流，争取最佳的结果也是特别重要的，所以从这个意义上来说，燕冬和《财经》今天搞这个活动，来讨论，大家互相交流，还是很有意义的。

再次感谢邀请，说的不对的地方，请大家批评指正，谢谢大家。